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近年來,伴隨著國內經濟持續下行,商業銀行不良貸款和不良率呈現“雙升”態勢,處置壓力較大,不良貸款證券化作為不良貸款的處置方式之一,逐步得到監管和市場的關注。2016年2月,人民銀行等八部委聯合發布《關于金融支持工業穩增長調結構增效益的若干意見》,正式確立開展不良ABS試點。2016年4月,銀行間交易協會發布了《不良貸款資產支持證券信息披露指引(試行)》,對于基礎資產、參與機構和估值定價等信息披露提出明確要求,意味著不良貸款證券化業務正式重啟。在該指引的規范下,2016 年全國共發行 14 期不良貸款資產支持證券,發行總額為 156.10 億元。本文即是通過梳理14期證券化產品,結合相關政策法規,對不良貸款證券化業務模式、政策和案例進行分析解讀,方便讀者全面理解不良貸款業務模式。

一、業務概述

1定義

所謂的不良貸款證券化,就是以不良貸款所產生的現金流作為償付基礎,發行資產支持證券的業務過程。根據《不良貸款資產支持證券信息披露指引(試行)》的規定,不良貸款資產支持證券,是指在中國境內,銀行業金融機構及其他經監管部門認定的金融機構作為發起機構,將不良貸款信托給受托機構,由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券,以該不良貸款所產生的現金支付資產支持證券收益的證券化融資工具。

該定義與《信貸資產證券化試點管理辦法》(人民銀行、銀監會公告[2005]第7號)中信貸資產證券化的定義相一致,只是將其中的“信貸資產”改為“不良貸款”,這說明不良貸款證券化只是信貸資產證券化的一個子業務品種,與一般的信貸資產證券化產品相比,主要有以下特點:

一是基礎資產為不良貸款。銀監會《貸款風險分類指引》(銀監發[2007]54號)要求商業銀行應按照風險程度的不同將貸款劃分為正常、關注、次級、可疑和損失五類,后三類合稱為不良貸款。不良貸款證券化的基礎資產即是風險分類劃分為次級、可疑或損失類的貸款,這些貸款大部分屬于債務人財務狀況惡化、還款能力受限、貸款本息很難按期收回的貸款,現金流的回收無法按照合同約定預計,現金流的來源也根據最終不良貸款的處置方式不同而不同,或者來源于借款人還款、或者來源于保證人還款、或者來源于抵押物的處置等,具有較大的不確定性。

二是資產定價難度較高。資產證券化產品的定價依據都是基礎資產在證券存續期內能收回的現金流,普通的信貸資產證券化由于現金流回收較為確定,資產定價大多按照資產賬面價值扣除各項成本來定,最終發行價格與賬面價值相差不大。不良貸款證券化由于基礎資產的特殊性,現金流回收不確定性較大,發行價格大多遠遠低于其賬面價值,且定價流程相對復雜,一般要先通過對基礎資產池進行抽樣估值,即對入池不良貸款進行抽樣調查,確定不良貸款的大致回收率和回收時間,再根據產品的分層結構設計,采用詢價等方式分別確定優先級、次級份額的利率和規模,最終確定整個證券化產品的定價。

2發展歷程

我國不良貸款證券化發展歷程大致可分為四個階段:

2005年以前:2005年4月20日,人民銀行和銀監會聯合發布《信貸資產證券化試點管理辦法(試行)》(人民銀行、銀監會公告[2005]第7號),標志著我國正式啟動信貸資產證券化試點工作,但在此之前,已經發行了3筆不良貸款證券化產品。其中2筆于2003年分別由信達和華融資產管理公司發起,1筆由工商銀行寧波分行于2004年4月發起,后者成為我國商業銀行直接發起的首單不良貸款證券化項目,該產品由工商銀行寧波分行聘請瑞士信貸第一波士頓作為財務顧問,將其面值26.19 億、預計回收值8.2億的不良債權信托給中誠信托設立自益性財產信托,并委托中信證券作為包銷商將其A、B 級受益權轉讓給外部投資者,這可以看作是我國商業銀行不良貸款證券化的雛形。

2005年至2008年:這期間,我國共發行了4 單不良貸款證券化產品,包括東方資產管理公司發行的“東元2006-1重整資產支持證券”、信達資產管理公司發行的“信元2006-1重整資產支持證券”和“信元2008-1重整資產證券化信托”、建設銀行發行的“建元2008-1重整資產證券化信托”。發起人除建行外其它都是四大資產管理公司,建行成為繼工行之后第二家商業銀行作為不良貸款證券化的直接發起人。

2008年至2016年:從 2008 年開始,受金融危機影響,國內包括不良貸款在內的信貸資產證券化業務全面停止。2011 年后,雖然信貸資產證券化已經恢復,但不良貸款的證券化直到2015年均處于停止狀態。

2016年之后:2016年4月19日,中國銀行間市場交易商協會發布施行《不良貸款資產支持證券信息披露指引(試行)》,標志著不良貸款證券化重啟。2016年5月27日,中行發行試點重啟后全國首單不良資產支持證券(ABS)——中譽2016年第一期不良資產支持證券,標志著暫停八年的商業銀行不良貸款證券化重啟后正式落地。2016 年全國不良貸款資產支持證券共計發行 14 期,發行總額為 156.10 億元。

二、業務模式

1交易結構分析

商業銀行作為發起機構,選擇本行擬證券化的信貸資產形成基礎資產池,信托給受托機構,再由受托機構作為發行人,在銀行間債券市場或向投資者定向發行受益證券,以發行所得向銀行支付銷售對價,同時以基礎資產池所產生的現金兌付資產支持證券本金及收益,并根據需求持有資產支持證券。其交易交易結構圖如下:

按照上面交易結構圖,可以把不良貸款證券化流程拆分為以下步驟:

第一步:構建資產池。由發起人(銀行)根據自己的需求和擁有的資產情況,將符合證券化要求的不良貸款匯集成資產池。

第二步:設立特殊目的信托(SPT)。信托公司根據發起人的委托,設立信托計劃,發起人向信托計劃轉讓基礎資產(不良貸款),實現基礎資產破產隔離的目的。信托公司作為SPT的管理人和代表,是發起人和投資者之間的橋梁,同時負責整個業務過程中SPT的運營。

第三步:設計交易結構。SPT與托管銀行、承銷機構、擔保公司簽訂托管合同、承銷協議、擔保合同等,完善交易結構,進行信用增級。

第四步:發行資產支持證券。SPT通過承銷機構向投資者銷售資產支持證券,投資者購買證券后,SPT將募集資金用于支付發起人基礎資產的轉讓款,交割完畢后,發起人實現不良貸款出表目的。證券發行完畢后在全國銀行間債券市場掛牌交易,實現流動性,在資產支持證券的存續期間,SPT用基礎資產產生的現金流按協議約定向投資者償付本金和收益,直至到期,整個資產證券化過程結束。

在上述過程中,律師事務所、會計師事務所、資產評估機構、信用評級機構作為中介機構,在各自的領域里為整個資產證券化過程提供專業服務。

2各參與主體分析

1.發起人/資產服務機構:我國不良貸款證券化的發起人主要為商業銀行和四大資產管理公司,其發起不良貸款證券化的直接目的是通過標準化的手段,實現不良貸款出表,在轉移風險的同時,化解資本壓力、增強流動性。由于商業銀行用于證券化的基礎資產一般都是自家的不良貸款,因此資產服務機構大多由發起人兼任,負責貸款的后期管理和處置事項。

2.受托人:受托人是資產證券化項目的主要中介,負責托管基礎資產及與之相關的各類權益,對資產實施監督、管理,并作為SPT的代表連接發起人與投資者。在不良貸款證券化業務中,受托人的全稱為“特定目的信托受托機構”,根據《信貸資產證券化試點管理辦法(試行)》的規定,信貸資產(包括不良貸款)證券化中特定目的信托受托機構是因承諾信托而負責管理特定目的信托財產并發行資產支持證券的機構,受托機構由依法設立的信托投資公司或中國銀監會批準的其他機構擔任。信托機構作為受托人,依照信托合同約定負責管理信托財產,發行資產支持證券,持續披露信托財產和資產支持證券信息,分配信托利益。

3.資金保管機構:資金保管機構是接受受托機構委托,負責保管信托財產賬戶資金的銀行機構,按照《信貸資產證券化試點管理辦法(試行)》的規定,信貸資產證券化發起機構和貸款服務機構不得擔任同一交易的資金保管機構。

4.承銷商/交易協調機構:承銷商主要由證券公司擔任,為產品提供承銷服務的同時,還作為產品的整體協調人,與受托信托機構一起溝通協調律師事務所、會計師事務所、評級機構、資金保管機構等各方中介的工作。

5.評級機構:信用評級是資產證券化過程中的重要環節,專業的評級機構通過收集資料、盡職調查、信用分析、信息披露及后續跟蹤,對原始權益人基礎資產的信用質量、產品的交易結構、現金流分析與壓力測試進行把關,從而為投資者提供重要的參考依據,保護投資者權益,起到信用揭示功能。

6.律師事務所:律師事務所作為資產證券化發行過程中的重要中介,對發起人及基礎資產的法律狀況進行評估和調查,對其他項目參與者的權利義務進行明確,擬定交易過程中的相關協議和法律文件,并提示法律風險,提供法律相關建議。是資產證券化過程中的法律護航人,確保項目的合法合規,在基礎資產的選擇,特殊目的機構搭建、基礎資產轉讓、信用增級、產品發行等各環節發揮專業作用。

7.會計師事務所:會計處理工作是資產證券化過程中的重要環節,會計師需要對基礎資產財務狀況進行盡職調查和現金流分析,提供會計和稅務咨詢,為特殊目的機構提供審計服務。在產品發行階段,會計師需要確保入池資產的現金流完整性和信息的準確定,并對現金流模型進行嚴格的驗證,確保產品得以按照設計方案順利償付。

3信用增級

信用增級是證券化交易的基礎,2016年已發行的14期不良貸款證券化產品增信措施如下表所示:

從表中可知,不良貸款證券化的增信措施分為內部增信和外部增信兩大類。內部增信是從資產支持證券基礎資產池的結構設計、產品的增信機制設計角度開展,主要包括優先級/次級結構設計、流動性儲備賬戶、信用觸發機制、償付結構安排等;外部增信則是以外部企業或金融機構提供的信用擔保為主,對于不良貸款證券化而言,主要是設置第三方流動性支持機構等。下面對這些增信措施做簡要介紹。

1.優先級/次級結構設計。這是資產證券化項目中最常見的內部信用增級安排。通過將資產支持證券劃分為兩層,分別為優先檔資產支持證券和次級檔資產支 持證券。優先檔資產支持證券的本息償付次序優于次級檔資產支持證券,若因資產池違約使產品遭受損失,則首先由次級檔資產支持證券投資者承擔損失,當違約金額大于次級檔資產支持證券本金余額時,優先檔資產支持證券投資者將承受損失。其實質是次級檔資產支持證券投資者為優先檔資產支持證券投資者提供信用增級,如:規模為10億元的資產證券化產品,進行優先級/次級分層結構設計,其中優先級為8億元,次級為2億元,則優先檔證券可獲得次級檔證券提供的相當于基礎資產池余額20%的信用支持。

2.流動性儲備賬戶。所謂流動性儲備賬戶,是指發型證券化產品時,基礎資產池的規模本金大于發行證券的本金,多出來的這部分就可作為流動性儲備,為所出售的資產支持證券進行信用增級,如果出現違約,則可以用流動性儲備賬戶中的現金來彌補損失,從而對投資者形成流動性保護。

3.信用觸發機制。信用觸發機制是指在資產證券化產品設計中約定,如原始權益人經營狀況惡化、信用資質下降或參與機構履約能力下降,則會導致相應的加速清償或現金流重新安排。如:在設置流動性儲備賬戶的情況下,如果違約事件被觸發,則信托賬項下資金不再轉入流動性儲備賬戶,而是在支付有關的稅費、報酬以后直接用于順序償付優先檔資產支持證券的利息和本金以及支付次級 檔證券的本金,其余額分配給次級檔證券持有人,這個過程就是所謂的加速清償或現金流重新安排。

4.償付結構安排。不良資產證券化的回收款一般不劃分為本金賬和收益賬,而是設置單一賬戶,在未違約時,現金流按照處置費用、相關稅費和中介費用、優先檔證券利息、貸款機構服務費、優先檔證券本金、次級檔證券本金和收益的順序進行支付。而違約后,則在支付優先檔資產支持證券的本金之后,再支付貸款機構服務費,這也是對優先檔的信用給予保障的一個表現,充分保證了優先級資產支持證券持有人的利益。

5.設置流動性支持機構。從上表可知,不良貸款證券化與一般的信貸資產證券化類似,主要采取內部增信措施進行信用增級,外部增信措施采用得較少,主要通過設置流動性支持機構來西寧網站建設問答實現。流動性支持機構類似于外部擔保公司,一般由除發行人之外的符合條件(信用評級為AAA級)的次級檔證券投資者擔任,或者由獨立的第三方(如中證信用增進股份有限公司)擔任,流動性支持機構在根據信托合同約定存入流動性支持款項后,自動取得相應份額的特別信托受益權,成為證券化信托的特別信托受益權人。

三、政策解讀

不良貸款證券化屬于信貸資產證券化的子業務品種,因此與信貸資產證券化相關的政策文件均適用于不良貸款證券化業務,由于這方面的政策法規較多,這里主要是針對最新的與不良貸款證券化直接相關的《不良貸款資產支持證券信息披露指引(試行)》進行簡要解讀。

為規范不良貸款資產支持證券信息披露行為,維護投資者合法權益,促進信貸資產證券化市場健康有序發展,更好發揮金融支持實體經濟作用,2016年4月19日,中國銀行間市場交易商協會發布施行《不良貸款資產支持證券信息披露指引(試行)》。

《指引》共6章、36條,對不良貸款資產支持證券發行環節、存續期間、重大事件以及信息披露評價與反饋機制做出明確規定,與普通信貸資產ABS信息披露規定相比,在參與機構、發起機構、交易結構、基礎資產和中介結構方面對信息披露提出了更高要求。作為不良ABS重啟的前奏,信息披露指引的出臺為不良貸款證券化試點開展提供了具體操作準則,有助于不良貸款ABS朝著規范化、市場化方向開展。主要內容如下:

一是增加了對不良貸款基礎資產的信息披露要求,包括入池資產抵(質)押物特征、回收率預測及現金流回收預測等信息。

二是增加了證券化相關機構不良貸款歷史經驗及數據的披露要求,包括發起機構不良貸款情況,發起機構、貸款服務機構(如有)、資產服務顧問(如有)及資產池實際處置機構不良貸款證券化相關經驗和歷史數據等。

三是在定價估值相關信息方面,增加了對盡職調查、資產估值程序及回收預測依據的信息披露要求,為投資者提供基礎的估值依據。

該《指引》發布后,2016年5月27日,中行發行試點重啟后全國首單不良資產支持證券(ABS)——中譽2016年第一期不良資產支持證券,標志著暫停八年的商業銀行不良信貸資產證券化正式重啟。

四、案例分析

案例一:中國銀行中譽2016年第一期不良資產支持證券

2016年5月26日,中譽2016年第一期不良資產支持證券采取簿記建檔的方式在全國銀行間債券市場進行發行,成為國內信貸ABS重啟以來不良ABS正式落地的首單產品。產品交易結構如下圖:

該單ABS由中國銀行發起,基礎資產主要為中國銀行山東省內分行的不良貸款,涉及42個借款人的72筆不良貸款,未償本息余額為12.54億。其中不良貸款分類中次級占比為96.69%,可疑類占比為3.31%。證券分為優先檔和次級檔,其中優先檔資產支持證券可以獲得次級檔資產支持證券22.00%的信用支持。16中譽1的信用增級主要分為內部信用增級和外部信用增級措施,內部信用增級措施主要是指采取了優先檔、次級檔的分層安排和設立了流動性儲備賬戶。

案例二:和萃2016年第一期不良資產支持證券

2016年5月26日(與上述中譽1期同日發行),以招商銀行不良信用卡債權為基礎資產的“和萃2016年第一期不良資產支持證券”在銀行間債券市場成功發行,發行規模為2.33億元。該產品是全球首單信用卡不良證券化產品,其發行意義重大。產品交易結構如下圖:

該產品入池資產為招商銀行信用卡透支不良債權,資產池未償本金總額為15億元,其中可疑類、損失類、次級類未償本息余額占比分別為31.91%、53.07%、15.02%,產品采用優先級/次級分層結構設計,優先檔1.88億元,層厚81%,評級AAA,發行利率3.0%;次級檔0.45億元,層厚19%。該產品未設置外部增信措施,主要采用內部信用增級來實現證券信用增進,具體主要信用增級措施有分層結構、信用觸發機制、流動性儲備賬戶。


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